瑞士交易所的地位

上市、首次公开发行与退市

从国际比较来看，瑞士交易所是一个大公司市场。根据2026年3月的一项从业者调查，SIX Swiss Exchange的自由流通市值约为1.4万亿瑞士法郎，上市公司241家，其中97家注册于境外。¹少数大公司主导着这一市值。仅制药集团罗氏和诺华以及食品集团雀巢就占瑞士市场指数的很大份额。这种集中使瑞士市场对少数发行人的命运，尤其是医疗保健和消费品两个行业的命运高度敏感。

首次公开发行（IPO）市场起伏不定。2024年3月，皮肤科集团高德美（Galderma，原为雀巢子公司）在SIX上市，配售规模为20亿瑞士法郎，发行价为53瑞士法郎。按61瑞士法郎的开盘价计算，公司市值约为145亿瑞士法郎，SIX称该交易为2017年以来瑞士规模最大的IPO配售。²2025年，有三家公司在SIX Swiss Exchange上市：生物技术公司BioVersys、市值约260亿瑞士法郎的豪瑞（Holcim）分拆公司Amrize，以及市值约47亿瑞士法郎的SMG Swiss Marketplace Group。BioVersys和SMG合计募集新资本逾10亿瑞士法郎。2025年，SIX Swiss Exchange的交易额增长12.8%，达到11350亿瑞士法郎，其中股票为8748亿瑞士法郎；瑞士债券市场新增上市558只，规模为1240亿瑞士法郎。³

这些数据既显示了瑞士市场的优势，也显示了其弱点。其优势在于大盘股的二级市场交易、债券市场和交易所交易产品——SIX在交易所交易产品方面吸引了大量基于加密资产的产品。其弱点在于新股上市数量有限，未能跟上因收购、排挤和合并而退市的数量。近年来最重要的退市是瑞士信贷集团（Credit Suisse Group）的退市：如本书G部分所述，其股票在2023年6月与UBS完成合并后从SIX摘牌。⁴同时在SIX和纽约证券交易所上市的Amrize体现了另一趋势：在美国拥有大量业务的瑞士大型集团越来越多地寻求在纽约上市，或与苏黎世并行，或取代苏黎世。

苏黎世、伦敦、法兰克福与阿姆斯特丹

在欧洲各交易所中，SIX占据独特地位。按自由流通市值计算，SIX称SIX Swiss Exchange与西班牙交易所集团（BME）组成的集团为欧洲第三大交易所集团。⁵伦敦在英国脱欧后对新上市公司的吸引力大减，多家大公司已将其主要上市地迁往纽约，但伦敦仍是欧洲最大的国际股票市场，也是衍生品和外汇的主导中心。法兰克福是Eurex的所在地，这家衍生品交易所由瑞士期权与金融期货交易所（SOFFEX）发展而来。英国脱欧后，欧洲投资公司必须将欧洲联盟（EU）股票的交易从伦敦转移到欧盟境内的交易场所，阿姆斯特丹因此获得了股票交易量。

苏黎世在广度上无法与这些中心竞争。其优势在于大盘股市场的质量、交易、清算和结算在同一集团内的整合、瑞士法郎的稳定，以及瑞士在法律和政治上的可预见性。对于瑞士公司而言，在苏黎世上市可接触瑞士机构投资者，尤其是E部分所讨论的养老基金和保险公司，它们持有大量瑞士股票组合。对于外国公司而言，在苏黎世上市可在欧洲投资者中获得知名度，并享有一个与稳健相联系的市场的声誉。SIX面临的挑战在于吸引成长型公司，这些公司往往因纽约拥有更深厚的科技和生物技术投资者群体而偏好纽约。

中国GDR：苏黎世与中国的纽带

自2022年以来，苏黎世市场的一个新元素是中国公司全球存托凭证（GDR）的上市。2019年，SIX与上海证券交易所和深圳证券交易所签署谅解备忘录，旨在建立一个互联机制，使在国内上市的中国公司能够在瑞士募集资本。在中国主管部门将该机制向瑞士开放后，SIX Exchange Regulation（SER）修订了其GDR规则，自2022年7月25日起生效。2022年7月28日，格林美、国轩高科、科达制造和宁波杉杉四家中国公司在SIX发行了首批GDR，共募集16亿美元。GDR在一个专门板块交易，交易时间缩短为下午3时至5时40分。⁶

法律框架反映了这些工具的特殊结构。存托协议必须确保基础A股的持有方式使其在存托人重组或破产时能够为投资者的利益而被隔离。即使在其他情况下无须编制招股说明书，招股说明书也必须介绍存托人、GDR、存托协议以及破产保护。SER接受中国《企业会计准则》，以及《国际财务报告准则》（IFRS）和美国公认会计准则（US GAAP）。根据中国规则，在发行中认购的GDR自首个交易日起120日内不得转换回A股。此期限届满后，投资者可通过指定经纪商在GDR与基础股票之间进行转换，但须遵守中国的限制。GDR发行人须遵守瑞士关于临时公告、管理层交易和中期报告的规则。⁷

该机制发展迅速。2022年有九家中国公司在SIX发行GDR，2023年有八家，至2024年3月共有十七家完成上市。然而，2023年5月，中国证券监督管理委员会发布了修订后的指引，此后上海和深圳证券交易所收紧了资格标准。申请人现须在国内上市至少一年，且此前120个交易日的平均市值须至少为200亿元人民币。⁸二级市场的流动性一直较弱，因为许多投资者在锁定期届满后即将其GDR转换回基础中国股票。2023年的一份报道估计，以此方式转换的GDR比例为40%至70%，并记录在此前十二个月中有十四家中国公司募集了约44亿瑞士法郎。⁹此后，财经记者将“中瑞通”描述为一个始终未能真正起飞的机制，并援引了中国的监管顾虑和有限的全球兴趣。¹⁰

尽管如此，对于苏黎世而言，GDR互联机制的意义超出了其规模。在中美关系恶化之际，它借助中瑞自由贸易协定和瑞士的政治中立声誉，将瑞士交易所与亚洲最大的资本市场连接起来。swissinfo在2023年的报道明确将中国的这一举措与2019年瑞士交易所被排除在欧洲市场之外联系起来。对于苏黎世的律师和银行而言，GDR上市在瑞士资本市场法与中国证券监管的交汇处开辟了一个新的业务领域。它们还说明了一家中等规模的交易所如何通过双边合作建立自身的利基市场。

注释

1. Weber和Ní Annracháin（NKF），“Initial Public Offerings: Switzerland”，Lexology Panoramic，2026年3月16日，https://www.nkf.ch/app/uploads/2026/07/Switzerland-Initial-Public-Offerings.pdf。 ↩
2. SIX Group，新闻稿“Galderma Listed Its Shares on SIX Swiss Exchange Today – Largest IPO Placement Volume in Switzerland since 2017”，2024年3月22日，https://www.six-group.com/en/newsroom/media-releases/2024/20240322-ipo-galderma.html。 ↩
3. SIX Group，新闻稿“SIX Exchanges Figures: December and Full Year 2025”，2026年1月5日，https://www.six-group.com/en/newsroom/media-releases/2026/20260105-keyfigures-exchange-december-2025.html。该新闻稿还报告，上市交易所交易基金（ETF）达到创纪录的2099只，交易所交易产品266只，其中214只基于加密资产。 ↩
4. Walder Wyss，“UBS/CS Merger Completed”，2023年6月13日，https://www.walderwyss.com/en/news/2023-06-13_ubs-cs-merger-completed。合并于2023年6月12日完成，当日为Credit Suisse Group AG股票在SIX Swiss Exchange的最后交易日，随后于2023年6月14日退市。G部分对该合并有详细论述。 ↩
5. SIX Group，“Company”，https://www.six-group.com/en/company.html，SIX在该页面中称自己为按自由流通市值计算的欧洲第三大交易所集团。 ↩
6. SIX Group，新闻稿“China-Switzerland Stock Connect Gets Off to a Flying Start with Four Chinese Companies Listing Their First GDRs on SIX Swiss Exchange”，2022年7月28日，https://www.six-group.com/en/newsroom/media-releases/2022/20220728-first-chinese-gdr-listings.html。国轩高科募集6.85亿美元，格林美3.81亿美元，宁波杉杉3.19亿美元，科达制造1.73亿美元。 ↩
7. Christian Schneiter（VISCHER），“Listing and Trading of GDRs on the SIX Swiss Exchange by Chinese Companies under SER’s Revised Regulatory Framework”，CapLaw-2022-35，https://caplaw.ch/2022/listing-and-trading-of-gdrs-on-the-six-swissexchange-by-chinese-companies-under-sersrevised-regulatory-framework/。 ↩
8. Kathy Xu、Luca Bianchi和Cornelia Stengel（Kellerhals Carrard），“Connecting China to Switzerland: The Rise of GDR Listings of Chinese Companies on SIX Swiss Exchange”，Mondaq，2024年9月11日，https://www.mondaq.com/corporate-governance/1515824/connecting-china-to-switzerland-the-rise-of-gdr-listings-of-chinese-companies-on-six-swiss-exchange。作者列举了成本低、速度快和监管稳定作为选择瑞士的理由，以及双边自由贸易协定。 ↩
9. Matthew Allen和Kai Reusser，“Swiss stock exchange turns to China after being shunned by EU”，swissinfo.ch，2023年7月11日，2024年1月28日更新，https://www.swissinfo.ch/eng/business/swiss-stock-exchange-turns-to-china-after-being-shunned-by-eu/48648866。 ↩
10. Larissa Ku，“Why the China-Switzerland Stock Connect never quite took off”，Euromoney，2024年1月23日，https://www.euromoney.com/article/2cr360z010c1qmtnl9h4w/capital-markets/why-the-china-switzerland-stock-connect-never-quite-took-off/。仅能查阅该文章的摘要。 ↩

仅供一般参考。本文不构成法律或税务意见，不能替代针对个案的咨询，亦不建立律师与客户之间的委托关系。本文反映截至 十月 2026 的法律状况。