公开收购法

适用范围、强制要约及其例外

瑞士公开收购法适用于针对以下公司股权证券的公开收购要约：注册地在瑞士且其股权证券至少部分在瑞士上市的公司，以及股权证券主要在瑞士上市的外国公司。如瑞士法律与为投资者提供同等保护的外国法律相冲突，可不适用瑞士法律。¹这些规则既涵盖自愿要约，也涵盖强制要约；既涵盖换股要约，也涵盖现金要约；此外还涵盖公司回购自身股份的行为——回购超过一定限度的，视为公开要约。

核心规定是强制要约。任何人直接、间接或与第三方一致行动取得股权证券，并因此连同已持有的证券超过目标公司表决权33⅓%的门槛（无论这些表决权能否行使），即须发出收购该公司全部上市股权证券的要约。目标公司可在公司章程中将这一门槛提高至最多49%的表决权，实务中称为“选择提高”（opting up）条款。²目标公司也可完全排除强制要约。公司可在其股权证券上市之前通过此类“选择退出”（opting-out）条款；也可在其后任何时间通过，但前提是该条款的通过不得构成《瑞士民法典》意义上对股东的不公平损害。³

强制要约在控制权易手时保护少数股东。少数股东由此获得以公平价格退出公司的机会，而不必在新的控股股东之下继续作为少数投资者。选择退出条款则反映了相反的关切：保护拥有控股创始家族或基石股东的公司，使其保留出售控制权的自由，而无须将要约扩展至所有股东。许多瑞士公司在1998年收购规则生效前后引入了选择退出或选择提高条款，其中一些至今仍保留这些条款。

西卡案

选择退出条款的实际意义在围绕西卡（Sika）的纠纷中显现出来。西卡是一家建筑化学品集团，总部位于楚格州巴尔（Baar）。2014年12月，公司创始人Kaspar Winkler的后代Burkard家族宣布，将以27.5亿瑞士法郎把其控股公司Schenker-Winkler Holding出售给法国圣戈班集团（Saint-Gobain）。该家族持有约16%的股本，但借助面值较低的记名股份，持有约52%的表决权。由于西卡的公司章程含有选择退出条款，圣戈班本可在无须向公众股东发出要约的情况下取得控制权。董事会和一批机构股东（包括比尔及梅琳达·盖茨基金会和Cascade Investment）反对这一交易。⁴

瑞士收购委员会、瑞士金融市场监管局（FINMA）以及最终联邦行政法院（其判决于2015年9月公布）均确认，由于选择退出条款有效，圣戈班有权在不向公众股东发出要约的情况下收购该家族的股份。与此同时，西卡董事会限制了该家族控股公司在股东大会上的表决权。2016年10月，楚格州法院维持了这些限制，并裁定该家族未经董事会批准不得出售其表决权多数。⁵这场纠纷于2018年以和解告终：根据和解协议，圣戈班取得西卡的少数股权，双重股权结构被废除，选择退出条款也从公司章程中删除。⁶

此案表明瑞士制度如何在收购法与公司法之间分配对少数股东的保护。经收购委员会和法院解释的收购法尊重了公司章程中所作的选择；而由民事法院适用的公司法则赋予董事会捍卫其所认为的公司利益的工具。对于为瑞士上市公司控股股东提供咨询的从业者而言，其中的教训是：如果董事会和其他股东决意抵制，选择退出条款并不能保证控制权出售畅通无阻。

最低价格与最优价格规则

在必须发出强制要约的情况下，要约价格至少应等于以下两个金额中的较高者：证券交易所价格，以及要约人在此前十二个月内为目标公司股权证券支付的最高价格。⁷证券交易所价格按要约公布或预先公告之前最后六十个交易日的成交量加权平均价格确定。根据最优价格规则，如果要约人在要约公布之日起至额外接受期届满后六个月内，以高于要约价格的价格取得股权证券，则必须将该价格扩展适用于所有受要约人。⁸

直至2013年，最低价格规则包含一项重要例外。当时，要约价格不得低于要约人在此前十二个月内所付最高价格的75%。因此，要约人可以在要约前不久向控股股东支付控制权溢价，而向公众股东提出的价格最多可低四分之一。议会在2013年生效的《证券交易法》修订中废除了这一可能性。立法者的理由是：控制权溢价违反平等对待和透明原则，使少数股东处于不利地位，并使瑞士市场处于竞争劣势，因为大多数欧洲国家已根据欧盟（EU）《收购指令》废除了控制权溢价。⁹自那时起，该规则一直十分严格：每位股东至少获得要约人在上一年度所付的最高价格。

取得超过90%表决权的要约人，可以通过合并排挤剩余的少数股东，少数股东在合并中获得现金补偿。持股超过98%的，可请求法院注销剩余的股权证券，并支付要约价格。这些机制使成功的要约人能够将目标公司私有化并使其从交易所退市，这是私募股权基金和产业收购方进行收购的常见结果。

收购委员会与程序

瑞士收购委员会（Übernahmekommission，UEK；法语为Commission des OPA，COPA）逐案审查公开收购规定的遵守情况。委员会设于苏黎世Stockerstrasse，并在其网站上公布其决定及年度工作报告。¹⁰委员会由FINMA任命的专家组成，通常是在公开要约方面具有经验的律师、银行家和企业高管，并由一个小型秘书处提供支持。其程序十分迅速。大多数决定在数日内作出，因为在法律问题悬而未决期间，要约无法推进。

对收购委员会的决定可向FINMA提起上诉，由FINMA董事会下设的收购与国家责任委员会对上诉作出裁决。对FINMA的决定又可向联邦行政法院上诉，该法院为此类事项的终审机构。¹¹在要约公布之前，须由一家审查机构（通常为审计事务所或银行）确认要约人已备妥必要的融资，且要约符合法律规定。持有目标公司至少3%表决权的合格股东可作为当事人参与程序。

对于法律未作规定的问题，委员会已形成详尽的实践。它就评估要约的董事会成员的独立性、董事会所取得的公平意见，以及要约人与目标公司之间的交易协议制定了规则。近年来，其关于排他性条款和禁止招揽（no-shop）条款的实践日趋严格。委员会拒绝接受会妨碍目标公司董事会自由评估竞争性要约的“更优要约”定义，坚持董事会可以考虑所有利益相关者的利益，并必须在评估中保持自由。¹²

近年来的收购市场

近年来，针对瑞士上市公司的公开要约数量有所下降。2025年仅宣布了两项公开收购要约，其中一项的要约人已持有目标公司80%以上的股份。当年瑞士最大的公司交易采用了其他结构：豪瑞集团（Holcim）通过分拆将其北美业务独立为Amrize；保险公司Helvetia与Baloise则根据《合并法》通过法定合并实现合并，而法定合并不像收购要约那样以同样方式受收购法规制。要约数量的下降反映了瑞士公司的高估值、中小型上市公司数量的减少，以及部分收购方对协商式结构的偏好。它还反映出少数几家超大型公司在瑞士交易所占据主导地位，其规模使大多数潜在收购方望尘莫及。

尽管如此，收购委员会仍是一个具有相当权威的机构。其决定对要约人和目标公司行为的影响远远超出个案。苏黎世和日内瓦为公开交易提供咨询的律师事务所和投资银行密切关注其实践。这一专业知识集中于苏黎世——委员会、交易所和大多数顾问都设在这里——这是该金融中心不太显眼的优势之一。

注释

1. 《瑞士金融市场基础设施法》（FinfraG）第125条第1–2款，https://www.droit-bilingue.ch/de-fr/9/95/958.1-125-134.html。 ↩
2. FinfraG第135条第1款，https://www.droit-bilingue.ch/de-fr/9/95/958.1-135-144.html。 ↩
3. FinfraG第125条第3–4款，https://www.droit-bilingue.ch/de-fr/9/95/958.1-125-134.html。 ↩
4. Board Agenda，“Swiss court backs sale of Sika stake to Saint-Gobain”，2015年9月8日，https://boardagenda.com/2015/09/08/swiss-court-backs-sale-of-sika-stake-to-saint-gobain/。 ↩
5. swissinfo.ch，“Court blocks Sika family from selling shares”，2016年10月30日，https://www.swissinfo.ch/eng/business/landmark-decision_court-rules-against-sika-family-owners-in-takeover-feud/42553734。该报道指出，约定价格包含约80%的溢价，反映了表决控制权的价值。 ↩
6. Walder Wyss，“Sika Takeover: Settlement among the Burkard family, Compagnie de Saint-Gobain and Sika”，2018年5月13日，https://www.walderwyss.com/en/news/2018-05-13_uebernahme-von-sika-einigung-zwischen-der-familie-burkard-saint-gobain-und-sika。根据2018年5月11日的和解协议，圣戈班收购了Schenker-Winkler Holding，后者保留西卡10.75%的股份；西卡则承诺引入单一类别股份并废除选择退出条款。 ↩
7. FinfraG第135条第2款，https://www.droit-bilingue.ch/de-fr/9/95/958.1-135-144.html。 ↩
8. CMS，“CMS Expert Guide to Public Takeovers: Switzerland”，2023年9月18日，https://cms.law/en/int/expert-guides/cms-expert-guide-to-public-takeovers/switzerland。该指南还介绍了标准时间表，包括十个交易日的冷静期、二十至四十个交易日的要约期和十个交易日的额外接受期，以及排挤门槛。 ↩
9. Alexander Vogel、Christoph Heiz、Andrea Sieber和Debora Durrer（Meyerlustenberger Lachenal），“The end of Swiss control premiums”，IFLR，2013年3月1日，https://www.iflr.com/article/2a63733ixysbvckz96k3p/the-end-of-swiss-control-premiums。允许价格比所付最高价格低最多25%的早期规则，见于瑞士收购法的标准文献。 ↩
10. Swiss Takeover Board，主页，https://www.takeover.ch/。 ↩
11. FINMA，“Public takeover bids”，https://www.finma.ch/en/enforcement/market-supervision/public-takeover-bids/。FINMA将收购委员会（TOB）的职能描述为审查强制要约和自愿要约是否合法。 ↩
12. Daniel Raun、Andreas Hinsen和Rashid Bahar（Advestra），“Corporate M&A 2026: Switzerland – Trends and Developments”，Chambers Global Practice Guides，https://practiceguides.chambers.com/practice-guides/corporate-ma-2026/switzerland/trends-and-developments。作者指出，2025年仅宣布了两项公开收购要约，分别针对Zwahlen et Mayr和u-blox Holding；另有若干涉及瑞士的大型交易采取了其他形式，例如豪瑞分拆Amrize，以及Helvetia与Baloise的法定合并。 ↩

仅供一般参考。本文不构成法律或税务意见，不能替代针对个案的咨询，亦不建立律师与客户之间的委托关系。本文反映截至 十月 2026 的法律状况。