雄心：UBS的增长战略，2005–2007年

一家寻求规模的全能银行

步入危机时的 UBS，是1998年瑞士联合银行（Union Bank of Switzerland）与瑞士银行公司（Swiss Bank Corporation）合并的产物，也是G.I章所述一系列收购的产物，其中包括2000年收购美国经纪公司 PaineWebber。到本世纪头十年中期，集团已集世界最大的财富管理业务、在国内居主导地位的瑞士零售及企业银行、一家资产管理人以及一家在股票和外汇领域跻身领先行列的投资银行于一身。其管理层将这些业务的结合描述为一种一体化模式，在此模式下，每个部门都为其他部门提供客户、产品和资金。即便在2007年12月首批巨额亏损出现之后，首席执行官 Marcel Rohner 仍宣称，将财富管理、资产管理和投资银行整合于一体的业务依然是最佳模式。¹

UBS 在2005年之后推行的战略，建立在这样一种信念之上：投资银行必须缩小与其最大的美国竞争对手之间的差距。该行自己后来所作的分析记载，投资银行认为固定收益是差距最大的领域，因为其固定收益收入自2004年起持续下降，而竞争对手的同类收入却在增长。该行于2005年聘请的一家外部咨询机构指出了其在信贷、证券化产品和大宗商品方面的不足。其分析将资产支持证券、抵押贷款支持证券和可调利率抵押贷款——在每种情况下均包括次级质量的基础资产——列为重要的收入增长机会。2006年3月，一份提交集团执行委员会的报告宣布在投资银行内部组建一个新的证券化产品团队。²

这些计划背后，是一个针对2006年至2010年的更宏大的战略雄心。集团的目标是实现显著的收入增长，同时只允许风险加权资产适度增长，而这一组合有利于那些名义头寸庞大却只占用少量监管资本的业务。UBS 的资产负债表在2005年和2006年每年均增长约17%，其中投资银行所占比例超过五分之四。集团司库部当时就注意到，这一增长伴随着流动性较差资产的累积。2007年3月，集团风险委员会收到一项对投资银行非流动资产设定硬性上限的提案，该提案未获通过，但一项对非流动头寸适用折扣率的新融资模式获得批准。³ 回顾起来，这些数字所描绘的是一家总资产达到瑞士国民生产总值数倍的银行。瑞士国家银行（SNB）2008年6月的《金融稳定报告》指出，两大银行的资产合计约为瑞士年度国内生产总值的七倍，且尽管近期已努力降低，其杠杆率仍然非常高。⁴

Dillon Read Capital Management

这一新雄心最显眼的体现，是一只内部对冲基金。2005年6月30日，UBS 宣布设立 Dillon Read Capital Management（DRCM），由此前担任投资银行首席执行官的 John Costas 领导。⁵ 这一名称复活了纽约老牌投资银行 Dillon, Read & Co. 的名字，该行于1997年被瑞士银行公司收购，并已并入集团的投资银行业务部门。⁶ 其目的之一是在许多交易员纷纷离开大银行自立门户、创办独立对冲基金之际，将有才干的交易员留在集团内部。据当时的报道，UBS 为此投入了30亿至35亿美元的自有资金，并承诺在三年内支付约10亿美元的保证奖金，以留住其管理人员。⁷

这一架构颇不寻常。DRCM 在组织上隶属于资产管理部门，但投资银行仍通过持有相关头寸的受控融资公司承担其风险。该行自己的报告后来称这种治理结构不合常规。报告还发现，DRCM 以集团自身的融资成本动用集团的资产负债表，其规模达到约1000亿美元的净资产负债表。⁸ 瑞士联邦银行委员会（SFBC/EBK）曾于2006年3月批准在集团并表监管框架内对 DRCM 的处理方式，接受了将自营交易与客户业务分离可降低风险的论点。瑞士金融市场监管局（FINMA）后来承认，这一假设被证明是错误的。⁹

该基金于2006年11月1日向外部投资者开放。不到六个月，它就在其美国抵押贷款头寸上蒙受了亏损，该行的报告将2007年第一季度的亏损定为1.5亿美元。¹⁰ 2007年5月4日，UBS 宣布将关闭该基金，向外部投资者赎回资金，并将其融资、信用套利和商业地产业务重新并入投资银行。首席执行官 Peter Wuffli 解释说，这一举措未能达到该行的预期。该行估计重新整合的成本约为3亿美元。¹¹ DRCM 所累积的大多数头寸，恰恰在美国抵押贷款市场转向之时回到了投资银行。银行委员会于2008年得出结论：在所审查的全部减记中，DRCM 约占22%；这一举措是一个战略错误，并且在风险本仍可降低的时期分散了高级管理层对其他关键问题的注意力。¹²

Costas 及其团队的离开也削弱了投资银行本身。《股东报告》发现，DRCM 的设立导致投资银行流失了资深的固定收益风险管理专业人才，因为在固定收益业务推行其增长计划之际，经验丰富的人员转投了这只新基金。¹³ DRCM 关闭两个月后，即2007年7月6日，董事会以 Marcel Rohner 取代 Peter Wuffli 出任集团首席执行官；Rohner 自2004年起领导财富管理与商业银行部门。观察人士将这一变动解读为权力从伦敦和纽约的投资银行回归苏黎世的财富管理业务，而 Marcel Ospel 则继续担任董事长，并被提名连任。¹⁴

注释

1. UBS AG，向美国证券交易委员会（SEC）提交的 Form 6-K，2007年12月10日关于加强资本基础措施的新闻稿，https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1114446/000095012307016477/y44284e6vk.htm。 ↩
2. UBS AG, Shareholder Report on UBS’s Write-Downs，2008年4月18日，关于投资银行固定收益增长计划的章节，副本见 http://maths-fi.com/ubs-shareholder-report.pdf。该报告由 UBS 编写，并经 KPMG 核实。 ↩
3. UBS AG, Shareholder Report on UBS’s Write-Downs，2008年4月18日（同上），关于司库及融资框架的章节。 ↩
4. 瑞士国家银行，Financial Stability Report 2008，2008年6月，https://www.snb.ch/public/asset/en/www-snb-ch/publications/financial-stability-report/2008/stabrep_2008/publications0_en/stabrep_2008.en.pdf。该报告还记载，大银行的资本与资产比率在1995年至2005年间持续下降，2007年约为2.5%。 ↩
5. UBS AG, Shareholder Report on UBS’s Write-Downs，2008年4月18日（同上），关于 DRCM 的章节。该报告记载，投资银行的本金融资、信用套利和商业地产业务连同约120名员工一并转入 DRCM。 ↩
6. UBS，“Roots of UBS”，https://www.ubs.com/global/en/our-firm/our-history/roots-of-ubs.html，其中记载 Dillon Read & Co. 于1997年被瑞士银行公司收购。另见G.I章。 ↩
7. WealthBriefing，“UBS Shuts Down Dillon Read Capital Management”，2007年5月，https://www.wealthbriefing.com/html/article.php/ubs-shuts-down-dillon-read-capital-management。 ↩
8. UBS AG, Shareholder Report on UBS’s Write-Downs，2008年4月18日（同上），关于 DRCM 及融资框架的章节。 ↩
9. FINMA, Finanzmarktkrise und Finanzmarktaufsicht，2009年9月14日报告，关于危机前对 UBS 监管的章节，https://www.finma.ch/de/~/media/finma/dokumente/dokumentencenter/myfinma/finma-publikationen/aufsichtsberichte/bericht01_finanzmarktkrise-und-finanzmarktaufsicht_endversion_d.pdf?la=de。 ↩
10. UBS AG, Shareholder Report on UBS’s Write-Downs，2008年4月18日（同上），DRCM 大事记。 ↩
11. WealthBriefing（同上）。 ↩
12. 瑞士联邦银行委员会（SFBC/EBK），Subprime Crisis: SFBC Investigation into the Causes of the Write-downs of UBS AG，2008年9月30日摘要报告，关于 DRCM 的章节，https://www.finma.ch/finmaarchiv/ebk/e/publik/medienmit/20081016/ubs-subprime-bericht-ebk-e.pdf。德文版以“Subprime-Krise: Untersuchung der EBK zu den Ursachen der Wertberichtigungen der UBS AG”为题发布。 ↩
13. UBS AG, Shareholder Report on UBS’s Write-Downs，2008年4月18日（同上），关于人员和组织的调查结论。 ↩
14. RTTNews，“UBS Replaces CEO Peter Wuffli With Marcel Rohner – Update 2”，2007年7月6日，https://www.rttnews.com/335447/ubs-replaces-ceo-peter-wuffli-with-marcel-rohner-update-2.aspx。 ↩

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