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投资端的监管：管理人、基金与养老金投资者

《金融机构法》下的管理人

在苏黎世为客户投资巨灾债券的管理人，在瑞士法律上与其他资产管理人并无二致。自《金融机构法》（FinIA）于2020年1月1日生效以来，凡在瑞士以商业方式管理集体投资计划或职业养老金计划资产者，均须依据该法第24条及以下各条，取得瑞士金融市场监管局（FINMA）颁发的集体资产管理人牌照。这一要求同样适用于在瑞士雇用员工、以常设方式管理此类资产的外国管理人。依据最低限额门槛，管理仅面向合格投资者的基金或有限养老金资产的小型管理人，可以作为普通投资组合管理人，适用同一法律下较为宽松的制度运营。申请人必须证明其具备适当的组织架构和最低资本，并至少管理一项集体投资计划或养老金计划。1

牌照制度对保险连接策略的实际意义超出了审慎监管的范畴。瑞士养老基金是这一资产类别最重要的投资者之一，只能将其资产委托给符合职业养老金立法要求的管理人，而取得FINMA牌照是满足这些要求的通常途径。2因此，希望为瑞士养老基金提供服务的管理人有充分理由在瑞士取得牌照，这也有助于解释为何多家国际公司在苏黎世设有受监管实体。前文提及的LGT ILS Partners于2014年获得FINMA监管管理人牌照，即为一例。

基金：瑞士的基金类别、L-QIF与外国载体

投资者持有保险连接证券（ILS）所借助的基金有多种形式。瑞士集体投资法区分证券基金（大致相当于欧洲的可转让证券集合投资计划（UCITS））与传统投资类其他基金及另类投资类其他基金，后者允许更高的杠杆和更广泛的资产范围。房地产基金构成单独一类。3持有评级、流动性良好的票据组合的巨灾债券基金可以归入传统投资类其他基金，而承保抵押再保险或投资于私募交易的基金则属于另类投资类别。每一只此类基金在发行前均须获得FINMA批准。

自2024年3月1日起，瑞士法律提供了另一种选择，即有限合格投资者基金（L-QIF），受《集体投资计划法》（CISA）第118a条至第118h条及其实施条例《集体投资计划条例》（CISO）第126c条及以下各条规管。L-QIF无需FINMA批准，但必须由受监管机构管理，且仅向合格投资者开放。采用契约型和投资公司形式的L-QIF，必须在发行后一年内达到至少500万瑞士法郎的净资产，并指定一家受监管的托管银行。它可以投资于范围广泛的另类资产，但须遵守借款和总承诺额方面的限制。拥有专业资金管理部门的职业养老金机构属于合格投资者，因此可以认购。4L-QIF旨在与卢森堡的保留另类投资基金竞争。它能否大规模吸引保险连接策略，取决于管理人是否愿意将长期设在境外的基金迁回瑞士。

目前，大多数由苏黎世管理的保险连接基金设立在瑞士境外。采用欧洲UCITS形式、主要设立在爱尔兰和卢森堡的巨灾债券基金，已成为财富管理人和规模较小的机构进入这一资产类别的主要渠道。Artemis在苏黎世管理人Plenum的协助下汇编这类基金的资产数据，据其报告，UCITS巨灾债券基金的资产合计在2026年7月超过210亿美元，此前已于当年2月突破200亿美元。5向瑞士合格投资者分销此类基金十分简便。业界文献将瑞士法律描述为对专门向合格投资者发售的外国基金极为宽松，这类基金无需在FINMA注册即可分销。向零售投资者分销则要求该外国基金已经注册，并配备瑞士代表和付款代理人。

UCITS渠道在欧盟（EU）面临压力。2025年6月，欧洲证券和市场管理局（ESMA）向欧盟委员会建议，巨灾债券不应再被视为UCITS基金的合格资产，而应改由另类投资基金框架下的基金持有。Plenum认为，UCITS巨灾债券板块持有约190亿美元资产，十多年来运作顺畅，并于2026年3月敦促欧盟委员会不要采纳该建议。6截至本文撰写时，欧盟委员会尚未就此作出决定。对苏黎世的管理人而言，这一问题意义重大，因为其流动性业务中有很大一部分是以UCITS形式组织的。布鲁塞尔若作出不利决定，将促使它们转向欧洲另类基金结构，或者可以设想，转向不受欧洲合格资产规则约束的瑞士载体，例如L-QIF。

养老基金作为巨灾风险的买方

在这一资产类别中，最重要的瑞士投资者是职业养老基金。《职业养老金条例》（通称BVV 2）明确将保险连接证券与对冲基金、私募股权和大宗商品一并列为养老基金可以持有的另类投资。此类投资原则上必须通过分散化的集体载体进行。2020年10月1日生效的一项修订为基础设施设立了单独类别，上限为总资产的10%，而保险连接证券仍留在另类投资类别中。7另类投资类别须遵守BVV 2第55条规定的总体上限；如养老基金的投资规章规定可予扩展，且其在年度报告中说明扩展理由，则可以超出该上限。8

一家养老基金的经验显示了这一资产类别的运用方式。集合基金会Nest报告称，截至2024年底，其保险连接投资和巨灾债券投资约为1.54亿瑞士法郎，约占其资产的3.6%，许可上限为5%。最大的持仓是Swiss Re的一只自然巨灾基金和Twelve Capital的一只巨灾债券基金。该基金会2024年在这部分配置上获得约22%的收益，2023年约为5%，并以这些投资与其他资产类别相关性低作为投资理由。9如此规模的收益并不寻常，是在投资组合中的债券很少遭受大型巨灾打击的年份之后取得的。由于市场历史上也有过损失惨重的年份，投资于巨灾风险的养老基金必须向其理事会说明，这一资产的吸引力恰恰在于它暴露于罕见灾难。养老金立法规定的法定注意义务要求养老基金分散资产并理解其所承担的风险，这一义务在此尤为适用。

注释

  1. FINMA, “Managers of collective assets”，关于FinIA第24条及以下各条和《金融机构条例》（FinIO）第34条及以下各条的法律依据、管理集体投资计划和职业养老金资产的牌照要求、最低限额门槛以及核心牌照条件，https://www.finma.ch/en/authorisation/asset-management/asset-managers-of-collective-investment-schemes/。 ↩
  2. 瑞士职业养老金高级监管委员会（Oberaufsichtskommission Berufliche Vorsorge，OAK BV），关于资产管理人准入指令的“Erläuterungen”（2013年），涉及BVV 2第48f条第3款（依据该款，只有受专门金融市场监管（FINMA或同等外国机构）的外部人员和机构才可受托投资和管理养老金资产），以及OAK BV依据第4款准入其他合格人员的权力，https://www.oak-bv.admin.ch/inhalte/Zulassungen/Vermoegensverwalter/Erlaeuterungen_DE.pdf。 ↩
  3. Dominik Oberholzer (Kellerhals Carrard), “Switzerland: An Investment Funds Overview”, Chambers and Partners（2024年），关于瑞士证券基金、传统投资类和另类投资类其他基金以及房地产基金等类别，关于L-QIF以及向合格投资者分销，https://chambers.com/content/item/6915。 ↩
  4. KPMG Switzerland, “Limited Qualified Investor Fund (L-QIF) factsheet”，关于2024年3月1日生效、CISA第118a–118h条和CISO第126c条及以下各条、无需FINMA许可、500万瑞士法郎的最低额、托管要求、借款和承诺限制，以及养老基金作为合格投资者，https://assets.kpmg.com/content/dam/kpmg/ch/pdf/limited-qualified-investor-fund-factsheet.pdf。 ↩
  5. Artemis, “UCITS Catastrophe Bond Funds – assets under management”，关于截至2026年7月合计超过210亿美元的资产、2026年2月突破200亿美元的里程碑以及Plenum Investments AG提供的数据支持，https://www.artemis.bm/ucits-catastrophe-bond-fund-assets/。 ↩
  6. Artemis, “Plenum urges European Commission not to adopt ESMA’s UCITS cat bond recommendation”（2026年3月31日），关于ESMA于2025年6月提出将巨灾债券排除在UCITS合格资产之外的建议以及Plenum的论点，https://www.artemis.bm/news/plenum-european-commission-esma-ucits-catastrophe-bond-recommendation/。 ↩
  7. T+R AG, “Berufliche Vorsorge – Verordnungsänderungen per 1. Oktober 2020”，关于BVV 2第55条中上限为10%的新基础设施类别、修订后的第53条，以及对冲基金、私募股权、保险连接证券和大宗商品继续被视为须通过分散化集体载体持有的另类投资，https://t-r.ch/berufliche-vorsorge-verordnungsaenderungen-per-1-oktober-2020/。 ↩
  8. BVV 2修订，《联邦法律汇编》（AS）2008年，第55条（“15 Prozent: für alternative Anlagen”）和第50条第4款（依据投资规章扩展投资范围），https://www.newsd.admin.ch/newsd/message/attachments/13141.pdf；Swiss Life, Anlagereglement der Sammelstiftung，第3条第3款，规定如在财务报表附注中确凿证明遵守了第50条第1–3款，则可依据BVV 2第50条第4款进行扩展，https://www.swisslife.ch/content/dam/ch/dokumente/de/unternehmen/nvs/stiftung/web1503_anlagereglement_bvsl_de.pdf。 ↩
  9. Artemis, “Swiss pension Nest gets 20%+ returns from ILS and cat bond investments in 2024”，关于Nest Sammelstiftung 1.54亿瑞士法郎的ILS配置（占资产3.6%，上限5%）、其在Swiss Re Core Nat Cat Fund和Twelve Cat Bond Fund中的持仓，以及2024年约22%和2023年约5%的收益，https://www.artemis.bm/news/swiss-pension-nest-gets-20-returns-from-ils-and-cat-bond-investments-in-2024/。 ↩

仅供一般参考。本文不构成法律或税务意见，不能替代针对个案的咨询，亦不建立律师与客户之间的委托关系。本文反映截至 十月 2026 的法律状况。

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