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FINMA的代币分类：首次代币发行与稳定币

首次代币发行热潮与第04/2017号指引

2017年和2018年，瑞士迎来了一波首次代币发行（ICO）浪潮。来自世界各地的项目团队在楚格设立基金会、在苏黎世设立公司，以发行代币换取比特币或以太币的方式筹集资金，并借助瑞士法律的声誉来让投资者安心。瑞士金融市场监管局（FINMA）首先以警示作出回应。2017年9月29日，它发布了第04/2017号指引，指出尽管不存在专门针对首次代币发行的规则，但视项目结构而定，现行金融市场法的若干领域可能适用：打击洗钱和恐怖主义融资的规定、银行法、证券交易规则以及集合投资计划法。该机构宣布正在调查若干发行项目是否可能违反监管法，并就价格波动、早期项目风险以及欺诈（尤其是虚假加密货币提供者的欺诈）向公众发出警示。1

2017年的指引对某一代币应如何定性这一关键问题未作回答。苏黎世的律师们逐个项目地作出解答，所出具的意见往往较为审慎，并标明了不确定之处。截至2018年底，FINMA已收到155份关于首次代币发行监管框架的详细咨询，并指出瑞士已成为全球此类发行的首选地点之一。2咨询数量之多，使FINMA在实践中需要公开阐明其方法论。

2018年2月16日的ICO指南

2018年2月16日，FINMA发布了关于首次代币发行监管框架咨询的指南。该文件成为瑞士加密监管史上被引用最多的文本，并成为其他地区监管机构的范本。其核心贡献是对代币的三分法。支付代币等同于加密货币，不具有其他功能，也不与开发项目相关联。功能型代币旨在提供对某一应用或服务的数字访问。资产型代币代表资产，例如对发行人的债权或股权请求权、对公司未来收益或资本流的份额，或获得股息或利息支付的权利。3

监管后果取决于定性。对于支付代币，FINMA要求遵守反洗钱法规，但不将其视为证券。功能型代币若其唯一目的是授予对某一应用或服务的数字访问权，且在发行时确实可以如此使用，则不属于证券。若功能型代币同时或专门具有投资目的，FINMA则将其视为证券。资产型代币被视为证券，从而触发证券法的要求，以及当时《瑞士债务法》（CO）中的招股说明书规则。FINMA承认混合形式的存在，并宣布将着眼于每种代币的经济功能和目的，逐案审查具体情况。该指南还界定了FINMA处理咨询所需的信息，为项目团队及其律师提交材料提供了清晰的模板。4

2018年的分类法已被证明具有非凡的持久性。2026年，它仍构成苏黎世律师事务所分析代币项目的框架，其类别也再次出现在联邦税务局（FTA）的税务实践以及2025年10月所提改革的术语之中。其薄弱之处在于功能型代币这一类别。2017年和2018年出售的代币中，极少在发行时已具备完整功能，大多数购买者是期待价格上涨而购入的。因此，要求在发行时即具备功能，往往将许多尚未具备功能的代币推入证券类别，其结果是发行人审慎地设计其销售结构，常常将销售限于专业投资者，或推迟至平台投入运营后再转让代币。

区块链上的支付与旅行规则

2019年8月26日，FINMA向首批两家加密银行颁发牌照，同日还发布了关于区块链上支付的第02/2019号指引。该指引将《FINMA反洗钱条例》中关于支付指令所附信息传递的规则（国际上称为“旅行规则”）适用于加密资产的转移。FINMA表示，其标准将跻身全球最严格之列，并且在适用时不设任何最低门槛。受FINMA监管的机构只能将加密资产发送至其本身客户的钱包，或发送至受同等规则约束的其他机构。若客户希望将代币转移至外部钱包，机构必须通过适当的技术手段确认该钱包属于该客户。5

该规则使瑞士机构领先于国际标准，因为金融行动特别工作组（FATF）直至2019年6月才通过其关于虚拟资产服务提供商的建议。对苏黎世的加密银行而言，该规则既是一种负担，同时也是一个营销卖点。它提高了每笔转账的成本，同时又使这些银行能够向机构客户展示自己是市场上受监管最为严格的交易对手。鉴于此类交易的洗钱风险较高，在持续业务关系之外涉及虚拟货币的兑换交易中识别客户身份的门槛后来从5000瑞士法郎降至1000瑞士法郎。6反洗钱法的一般框架在本书第I部分中讨论。

2019年9月11日的稳定币补充指南

自2018年年中起，FINMA观察到所谓稳定币项目稳步增加；稳定币是指其价值与某种货币、商品、不动产或证券挂钩的代币。2019年9月11日，FINMA发布了其ICO指南的补充文件，专门针对此类项目。FINMA确认将适用其技术中立的方法，并依据“相同风险，相同规则”的原则，着眼于代币的经济功能和目的。视支撑方式的类型而定，稳定币可能触发反洗钱法、证券法、银行法、集合投资计划法或金融市场基础设施法下的要求。例如，与某一法定货币挂钩并附有按面值固定赎回请求权的币，通常将构成银行法意义上的存款。7

同一份新闻稿披露，由Facebook发起、总部设在日内瓦的财团Libra Association已请求FINMA对其项目进行评估。FINMA的初步意见是，此类项目需要依据《金融市场基础设施法》（FMIA）取得支付系统牌照，并须满足关于资本、流动性、风险分散以及储备治理的额外要求。FINMA补充指出，与储备管理相关的收益和风险必须完全由Libra Association承担。8Libra后更名为Diem，始终未能在瑞士推出。尽管如此，这一事件表明FINMA准备将现行基础设施法适用于全球性稳定币，也使瑞士监管在国际稳定币讨论中占有一席之地。

关于稳定币和违约担保的第06/2024号指引

稳定币问题于2024年再度出现。彼时，已有数家瑞士发行人推出了以瑞士法郎计价的代币以及其他与法定货币挂钩的代币。其中大多数借助《银行条例》中对由银行违约担保作保障的存款的豁免规定，避免了取得银行牌照的需要。2024年7月26日，FINMA发布了第06/2024号指引，指出此类担保被普遍使用，并为其设定了最低要求。它还提请注意洗钱、恐怖主义融资和规避制裁方面风险的增加，以及瑞士金融中心面临的声誉风险。9

根据该指引，违约担保必须使每位客户在发行人破产时享有个别请求权。它必须覆盖存款的全部金额，存款不得超过担保金额，且存款人必须能够在没有不必要的形式或实质障碍的情况下援引该担保。担保银行只能援引依法产生的抗辩，这排除了由担保协议本身所创设的抗辩。FINMA还指出，稳定币发行人原则上须核实持有其稳定币的所有人员的身份，包括二级市场上的购买者，而发行稳定币的受监管机构必须实施合同和技术上的转让限制，以避免匿名转让。10

识别每一位持有人的要求是最具争议的内容。一种只能在已识别身份的钱包之间流通的稳定币，会丧失使公共区块链代币在结算和支付方面具有吸引力的大部分开放性。因此，瑞士发行人相对于欧盟（EU）和美国的发行人处于竞争劣势，后者的代币在首次销售后可在公共区块链上自由流通。2025年的改革直接针对这一问题，详见第VI节。

注释

  1. FINMA, “FINMA publishes ICO guidance”，2017年9月29日，https://www.finma.ch/en/news/2017/09/20170929-mm-ico/。该新闻稿肯定了区块链技术的创新潜力，同时重申了FINMA技术中立、以原则为基础的方法。 ↩
  2. FINMA, “Developments in FinTech”，专题资料，https://www.finma.ch/en/documentation/dossier/dossier-fintech/entwicklungen-im-bereich-fintech/。该专题资料指出，2018年上半年的咨询主要涉及代币发行，而下半年有关二级交易的问题有所增加。 ↩
  3. FINMA, “FINMA publishes ICO guidelines”，2018年2月16日，https://www.finma.ch/en/news/2018/02/20180216-mm-ico-wegleitung/。该新闻稿引用了FINMA时任首席执行官Mark Branson的话：“以类似于受监管活动的方式开展的基于区块链的项目，不能简单地规避久经考验的监管框架。” ↩
  4. FINMA, “FINMA publishes ICO guidelines”，2018年2月16日，https://www.finma.ch/en/news/2018/02/20180216-mm-ico-wegleitung/（关于各类代币、混合型代币的处理以及FINMA处理咨询所需的信息）。 ↩
  5. CapLaw, “FINMA Grants Banking Licenses to New Swiss Crypto Banks, Introduces New Strict AML Rules regarding Payments on Blockchain”，2019年，https://caplaw.ch/2019/finma-grants-banking-licenses-to-new-swiss-crypto-banks-introduces-new-strict-aml-rules-regarding-payments-on-blockchain/。该文解释称，在无法确认外部钱包归属的情况下，第三方钱包持有人必须作为客户接受开户审查。 ↩
  6. Wicki Partners, “Die teilrevidierte Geldwäschereiverordnung-FINMA wurde veröffentlicht”，https://wickipartners.ch/news/die-teilrevidierte-geldwschereiverordnung-finma-wurde-verffentlicht。该说明还介绍了分布式账本技术（DLT）交易设施须运行自动化交易监控系统的要求。 ↩
  7. FINMA, “FINMA publishes ‘stable coin’ guidelines”，2019年9月11日，https://www.finma.ch/en/news/2019/09/20190911-mm-stable-coins/。 ↩
  8. FINMA, “FINMA publishes ‘stable coin’ guidelines”，2019年9月11日，https://www.finma.ch/en/news/2019/09/20190911-mm-stable-coins/（关于Libra的咨询及支付系统牌照）。 ↩
  9. FINMA, “FINMA publishes guidance on stablecoins”，2024年7月26日，https://www.finma.ch/en/news/2024/07/20240726-m-am-06-24-stablecoins/。该指引以英文、德文、法文和意大利文发布。 ↩
  10. Schellenberg Wittmer, “FINMA Guidance 06/2024 on Stablecoins”，简报，https://www.swlegal.com/en/insights/newsletter-detail/finma-guidance-062024-on-stablecoins/。 ↩

仅供一般参考。本文不构成法律或税务意见，不能替代针对个案的咨询，亦不建立律师与客户之间的委托关系。本文反映截至 十月 2026 的法律状况。

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