2019年稳定币补充指引
2019年9月11日，瑞士金融市场监管局（FINMA）发布了其首次代币发行（ICO）指引的补充文件，专门处理稳定币问题，即价值与某种资产（如货币、大宗商品、不动产或证券）挂钩的代币。FINMA表示，将适用“实质重于形式”和“同样风险，同样规则”的原则。稳定币的法律定性取决于其持有人对发行人或第三方所取得的权利，以及基础资产的性质。如果代币与某一特定法定货币挂钩，并附有固定的赎回请求权（例如一枚代币兑换一瑞士法郎），FINMA认为应将其定性为银行法意义上的存款。如果代币挂钩的是一篮子资产，该资产为持有人的利益并由持有人承担风险进行管理，且赎回请求权取决于价格，则很可能构成集合投资计划。与大宗商品挂钩、仅证明持有人所有权的代币，一般不构成证券；而若持有人仅对发行人享有纯粹的合同请求权，则对于银行贵金属而言指向存款，对于其他大宗商品而言则指向证券，并可能构成衍生品。1
该补充文件与FINMA对日内瓦Libra协会询问的答复同时发布。Libra协会是Facebook于2019年6月为发行全球性稳定币而组建的联盟。FINMA表示，按所描述的方案，该项目需要依据《金融市场基础设施法》（FMIA）取得支付系统牌照，须受反洗钱规则约束，其储备管理也必须满足与银行相当的要求。FINMA还要求储备的收益与风险完全由该协会承担，从而使代币持有人不承担这些收益与风险。2 Libra项目于2020年12月更名为Diem；2022年1月，Diem协会终止了该项目，并将其资产出售给Silvergate Capital。尽管如此，FINMA的分析预见了一个将在2024年和2025年再度出现的主题：承诺按面值赎回的稳定币发挥着货币职能，必须按照该职能相应地予以监管。
早期针对未经许可发行的执法行动
FINMA的执法实践印证了上述指引。记录最为详尽的案例涉及一家公司：该公司于2017年和2018年进行了一次ICO，从约37,000名投资者处募集了价值超过9,000万瑞士法郎的资产，并发行了被其称为债券的代币。在2019年3月15日的裁决中，FINMA认定该公司未持有银行牌照而以商业方式吸收公众存款，从而严重违反了1934年11月8日《联邦银行与储蓄银行法》（《银行法》，BankA，SR 952.0）第1条第2款。联邦行政法院于2021年3月2日对上诉不予受理，该裁决因而生效。3 该公司曾向代币持有人承诺分享其利润，并赋予一项类似于还款请求权的合同权利。由于这些代币不符合银行法意义上债券的要求，债券豁免不予适用。2019年3月27日的新闻稿点名该公司为envion AG。该公司曾以美元、以太币和比特币为对价发行EVN代币，楚格州法院已于2019年3月宣告其破产，清算工作因此移交楚格破产管理局。4
该案表明，发行人为其代币所贴的标签并不具有决定意义。FINMA审查了发行人所承担的义务，并认定这些义务构成存款，与所采用的技术无关。对提契诺州的实务而言，其教训在于：若代币销售向投资者承诺固定或浮动回报，却既无符合招股说明书要求的债券结构，也无银行牌照，则发行人及其董事将面临《金融市场监管法》（FINMASA）第31条至第37条规定的全部执法措施，包括清算和破产。董事和经理人还可能因未经许可从事经营活动，依据FINMASA第44条被联邦财政部提起刑事诉讼。
注释
- FINMA，新闻稿“FINMA publishes 'stable coin' guidelines”，2019年9月11日，https://www.finma.ch/en/news/2019/09/20190911-mm-stable-coins/（基础资产：货币、大宗商品、不动产、证券；“实质重于形式”；“同样风险，同样规则”）。FINMA，“Supplement to the guidelines for enquiries regarding the regulatory framework for initial coin offerings (ICOs)”，2019年9月11日，https://www.finma.ch/en/~/media/finma/dokumente/dokumentencenter/myfinma/ 1bewilligung/fintech/wegleitung-stable-coins.pdf（以法定货币计价的固定赎回请求权：“应定性为银行法意义上的存款”；附有取决于价格的赎回请求权的一篮子资产：“很可能构成集合投资计划”；单纯的所有权：“一般不构成证券”；对“银行贵金属”的合同请求权：“很可能”构成存款；其他大宗商品：证券，“并可能……构成衍生品”）。 ↩
- FINMA，2019年9月11日新闻稿（见上）（日内瓦Libra协会的询问；依据FMIA的支付系统牌照；反洗钱；储备的风险与收益“完全由Libra协会承担”）。关于更名及项目终止，参见Wikipedia（作为最后手段使用），“Diem (digital currency)”，https://en.wikipedia.org/wiki/Diem_(digital_currency)（2020年12月更名为Diem；2022年1月Diem协会终止运营，其资产据报道以2亿美元出售给Silvergate Capital）。 ↩
- FINMA，执法案例报告2019-15，https://www.finma.ch/it/documentazione/rendicontazione-in-materia-di-enforcement/ kasuistik/2019-15/（2019年3月15日裁决；约37,000名投资者；超过9,000万瑞士法郎；未经许可吸收公众存款，BankA第1条第2款；联邦行政法院B-2237/2019号案，2021年3月2日对上诉不予受理的决定；2019年3月27日新闻稿）。 ↩
- FINMA，新闻稿“FINMA ascertains illegal activity by envion AG”，2019年3月27日，https://www.finma.ch/en/news/2019/03/20190327---mm---envion/（至少37,000名投资者；超过9,000万瑞士法郎；EVN代币；以美元、以太币和比特币支付；楚格州法院于2019年3月宣告破产）。案例报告2019-15（见上）链接至该新闻稿。 ↩
仅供一般参考。本文不构成法律或税务意见，不能替代针对个案的咨询，亦不建立律师与客户之间的委托关系。本文反映截至 十月 2026 的法律状况。